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Ethena (ENA) oggi registra un rialzo del +6% e attualmente quota 0,08322 USDT e a luglio registra +15,20%. Tuttavia, vive una contraddizione difficile da spiegare al mercato. ENA rimbalza sulle notizie istituzionali, con BlackRock e Robinhood che adottano la sua stablecoin sintetica, eppure il prezzo resta di circa il -94% sotto l’ATH. Il motivo sta tutto in USDe, la stablecoin emessa da Ethena.
Ethena, il protocollo incassa ma il token non guadagna
La Total Value Locked (TVL) di Ethena si attesta a 4,093 miliardi di dollari, in calo del -13% in sette giorni. Nello stesso arco di tempo le commissioni incassate dal protocollo cedono il 36%. Non sono fee di transazione, bensì il rendimento che Ethena raccoglie dalle proprie posizioni sui derivati.
Inoltre dal grafico allegato si può osservare come la TVL di Ethena stia subendo una flessione dai picchi di ottobre a quasi 15 miliardi.
Il cuore di Ethena è su USDe
Il cuore del protocollo è USDe, la stablecoin di Ethena, ma non funziona come Tether (USDT) o USD Coin (USDC). Dietro non ci sono dollari in banca né titoli di Stato depositati a garanzia. USDe è un dollaro sintetico e il valore resta ancorato a un dollaro grazie a una posizione sui derivati, non a una riserva come per USDT. Per Ethena USDe è il prodotto che genera tutti i ricavi del protocollo.
Oggi USDe capitalizza 3,849 miliardi di dollari, con il peg saldo a un dollaro. A ottobre 2025 superava i 14 miliardi.
I conti di Ethena e dove finiscono i ricavi
Nel secondo trimestre 2026 Ethena ha incassato 51,60 milioni di dollari. Di questi, 50,49 milioni sono usciti subito. Sono finiti agli utenti che tengono la stablecoin in staking sul protocollo in cambio di un rendimento. Al protocollo è rimasto 1,10 milioni di dollari.
Lo stesso squilibrio si ritrova su base annua. Ethena raccoglie 362,17 milioni di dollari di ricavi e chiude con 12,4 milioni di utile. Trattiene quindi il 3,4% di quanto incassa. Il rendimento promesso agli staker non è il guadagno di Ethena. È il suo costo, e si mangia il 97% dei ricavi. Ecco perché ENA non sale con l’adozione. Non c’è utile o reward da distribuire.
Come funziona il carry e la struttura di USDe
USDe non ha riserve bancarie a differenza di USDT. Il meccanismo di USDe è articolato così:
- Ethena compra crypto a pronti, soprattutto ETH in staking e Bitcoin
- Apre uno short di pari importo sui corrispettivi Future perpetui
- Le due gambe si annullano e il valore in dollari resta fermo
Il rendimento nasce dal funding rate. Sui Future perpetui i rialzisti pagano una commissione periodica ai ribassisti. Ethena sta dalla parte che incassa aprendo le posizioni short.
Perché USDe si contrae
Il funding rate dipende da quanta leva rialzista esiste sul mercato. Dopo il flash crash di ottobre 2025 il quadro è cambiato, come avevamo scritto subito su Criptovaluta.it®. L’evento ha spazzato via oltre 19 miliardi di dollari di posizioni a leva e questa leva non si è più ricostituita.
Sparita la leva, sparito il funding. Allo stato attuale il rendimento per chi mette USDe in staking è sceso verso il 3,5%. È meno di un titolo di Stato americano a due anni (US02Y), che oggi rende il 4,277%.
Ad aprile 2026 gli utenti hanno riscattato 1,6 miliardi di dollari di USDe, restituendo la stablecoin al protocollo per riprendersi le crypto depositate. Ethena a ogni riscatto brucia i token USDe e di conseguenza la supply si riduce.
